01/11/2011

O euro e a necia incompetencia da elite política europea: un espantoso sen fin que se achega inexorabelmente a un final espantoso

Marshall Auerback. Artigo traducido desde o castelán (en SinPermiso, aquí) por nós. Marshall Auerback, un dos analistas económicos máis respectados dos EUA, é membro conselleiro do Instituto Franklin e Eleanor Roosevelt, onde colabora co proxecto de política económica alternativa new deal. 2.0.  


Supúñase que hoxe era o día en que os problemas da Eurozona se resolverían dunha vez por todas. Cando ouvimos iso antes? En verdade, resulta difícil entusiasmarse con calquera das "solucións" postas sobre a mesa: todas elas néganse en redondo a recoñecer que o problema da Eurozona é fundamentalmente un problema de arquitectura financeira mal concibida. Os "problemas" da banca, e a consecuente "necesidade" de urxente recapitalización, son simplemente síntomas do problema. Ofrecer a "cura" da recapitalización bancaria para un problema que, ao final, é un problema de solvencia nacional (do que a crise bancaria non é senón un síntoma) é como tratar con quimioterapia unha cardiopatía. A pesar dos "tumbos alcistas" dos mercados, os máis probábel é que, lonxe de curala, o tratamento exacerbe a enfermidade.

Remontémonos aos principios centrais. Todos estamos de acordo en que a preocupación por Portugal, Irlanda, Italia, Grecia e España (PIIGS), e en realidade, por todas as euronacións, está xustificada. Porén a afirmación, segundo a cal os países PIIGS aseméllanse aos EUA nace da incapacidade dos críticos do déficit para comprender as diferenzas entre as institucións monetarias das nacións soberanas e as das nacións non soberanas. Graza, Italia, Francia e, si, tamén Alemaña, son todas nacións que usan o euro, non son emisoras desa moeda. Neste respecto, son máis como California, Massachussets ou calquera outro estado federado estadounidense ou calquera provincia canadense, que usan o dólar dos seus respectivos gobernos centrais.

Pero os mandamais políticos na eurozona persisten en ignorar ese feito fundamental, e polo mesmo, persisten, impertérritos, na súa negativa a utilizar a única institución con capacidade para crear euros ilimitadamente (o Banco Central Europeo), a única, pois, en condicións de pór creíbelmente coto a uns mercados que non deixan de cuestionar a solvencia dos Estados nacionais membros da Eurozona. O BCE é, así pois, reticente a que todo o mundo se poña de acordo nunha quebra grega: pois, en tal caso, sería o BCE quen cargaría con "as perdas". Con todo, tales "perdas" non deixan de ser perdas contábeis nocionales sen a menor repercusión na capacidade do BCE para seguir creando euros até que as ras críen pelo. En troques, se o que se fai é que os Estados nacionais financien o Fondo Europeo de Estabilidade Financeira (FEEF), o que isto acaba por traer consigo é unha ameaza para as cualificacións crediticias de Francia e de Alemaña en canto os mercados se avilanten a pór a proba a determinación deses países no sostén desta folla de parra política que é o FEEF. E posto que ningún deses países é soberano respecto da súa moeda (usan o euro, pero non o emiten), o que se consegue é estender aínda máis o potencial problema de insolvencia, arrastrando tamén a Alemaña cara ao mesmo precipicio.

As presións dos mercados son hoxe máis agudas en relación con Grecia, pero hai unha preocupación máis xeral, a medida que os especuladores a toman cos PIIGS de maior envergadura, como Italia. E aquí é onde vén precisamente a conto o asunto da debilidade estrutural do Fondo Europeo de Estabilidade Financeira.

Non nos deixemos confundir coas cifras. O FEEF podería estar apoiado por 440 mil millóns de euros, por un billón de euros, por dous billóns, por 10 billóns mesmo, pero todas esas cifras se retrotraen ás fontes de financiamento. Os franceses levan razón: non ten sentido pór por obra semellante programa sen o respaldo do BCE, que é a única entidade capaz de facer críbel calquera garantía, en virtude da súa capacidade para crear cantidades ilimitadas de euros.

Os mandamais políticos da zona euro, o mesmo que quen participan nos mercados, seguen confundindo dous asuntos que, aínda se conexos, son netamente distintos: o da solvencia nacional e o da insuficiente demanda agregada. Os mandamais políticos queren que o BCE lide cos dous, mais o feito é que o BCE só está encargado de lidar co problema da insolvencia. Cando fas isto dunha maneira críbel, entón consegues reabrir os mercados de capitais e ofreces aos países mellores oportunidades de volver financiarse por si mesmos a través dos mercados de capitais. Iso quere dicir que non necesitas moitos billóns de euros, porque tes un respaldo final firme: un banco central que pode literalmente crear billóns de euros nunha pantalla de computador, enfrontándose así ás inquietudes dos mercados respecto da solvencia nacional. Entón, reláxase a presión sobre os bonos dos distintos Estados nacionais e desaparece a necesidade de recapitalización bancaria masiva.

A recapitalización bancaria trae a súa orixe no feito de que a Eurozona mantén a esixencia de "quitas voluntarias" na débeda grega. Porén deixar que Grecia crebe non porá fin á crise europea, e non conseguirá que Alemaña e outras nacións centrais se vaian de rosiñas ao seu. O que agora está, pois, en cuestión é se un rescate de Grecia é bo para Alemaña e para Francia, pero non tan bo para Grecia. Porque se se lle permitise a Grecia crebar, a súa débeda desaparecería. As autoridades están substancialmente de acordo en rebaixar a súa débeda e reducir os seus pagos.

En que axuda iso a países centrais, como Alemaña e Francia? En realidade, meter a Francia e Alemaña no negocio da garantía da débeda soberana a través do FEEF (que é precisamente o que ocorre, se o BCE non desempeña ningún papel) o que consegue é a contaminación dos propios "balances xerais" alemáns e franceses, disparando a disposición dos merados a pór a proba a solvencia deses países, e polo mesmo, estendendo os efectos de contaxio farto máis aló dos PIIGS. Teremos unha situación parecida á que se deu con Irlanda, onde un país que dispuña dunhas finanzas públicas fundamentalmente sólidas foi arrastrado ao abismo mercé ás mal concibidas garantías que ofreceu ao seu insolvente sistema bancario privado. A periferia da Unión Monetaria Europea (UME) é ao núcleo da UME o que no seu día foi a banca irlandesa a Irlanda. Ao meterse no negocio das garantías, Irlanda precipitouse nun calexón político sen saída do que aínda está a tratar de saír, salpicada por un risco correlacionado que a forzou a ter que buscar un rescate.

Se o BCE segue financiando a Grecia comprando os seus bonos e non permite que crebe, Grecia terá que seguir efectuando eses pagos. Pero o BCE está posuído pola extravagante idea de que seguir dun ou outro modo coas súas operacións de compra de bonos permitiría a Grecia (e a outros "desviados fiscais") eludir as súas "responsabilidades fiscais" (é dicir, subtraerse á austeridade fiscal). A realidade -por distorsionada que estexa- é que as actuais operacións de compra de bonos dan ao BCE o apalancamento necesario para forzar a Grecia e a outros países a perseverar nas súas "reformas". A compra de bonos por parte do BCE altera toda a dinámica: de ser un favor aos gregos, troca nunha medida disciplinante de Grecia que, á vez que lle impide a ela declararse en quebra, permite ao BCE recadar dos gregos un importante fluxo de ingresos. No momento en que Grecia crebe, pérdese ese apalancamento. E entón, que impediría que os outros "fillos descarriados" esixisen unha solución nos mesmos termos?

O asombroso, cando un escoita os comentarios de tertulianos e columnistas, é a cantidade de xente que define isto como unha crise bancaria. Máis estupefaciente é aínda o desexo de castigar a uns bancos aos que se dixo desde o momento mesmo da concepción do euro que un bono nacional era tan bo como calquera outro. O sistema non funcionaría (mellor dito, os seus clamorosos fallos puxéronse de manifesto moito antes), se os bancos nacionais houbesen partido da base de que, digamos, os bonos italianos non son tan bos como os alemáns. Así que o que agora se fai é reescribir as regras, e os bancos "irresponsábeis" teñen que recibir o seu castigo.

Desde logo que os bancos foron irresponsábeis en múltiples ámbitos, moitos dos cales foron xa debidamente explicados e criticados desde estas mesmas páxinas. O estupefaciente é que agora se lles castigará por razóns que non veñen ao caso. En último termo, esta é unha crise de solvencia nacional, non unha crise bancaria: de que serve aquí castigar aos bancos e aos seus accionistas?

Salvo os alemáns, todo o mundo en Europa parece entender iso perfectamente. Cada vez que se urxe aos alemáns a facer algo pouco convencional, a contestación é: "Weimar". Un dos indicadores de desenvolvemento intelectual, nacional, etc., é o aprecio pola historia e a capacidade para analizala conforme aos seus distintos compoñentes.

É que os alemáns non poden facer esa simple operación? Hai dúas semanas fun relatora nun foro da UE ateigado de "prototipos Euro". Falaban e falaban de Weimar, coma se de onte tratásese. Tamén caeu o Imperio romano!

Outra alternativa resulta aínda máis desagradábel, e é a de que puidese haber algún xenio maquiavélico detrás da posición alemá: talvez o seu obxectivo é ver ao resto de Europa no fondo do pozo da deflación económica, momento no cal eles se farían de barato coas ruínas, peciña a peza. Conseguirían así o seu imperio, 70 anos despois do esperado por Hitler cando invadiu Polonia. Sería unha Anschluss [anexión] económica polo magnífico.

Non hai máis opcións: ou ben as motivacións de Alemaña acumulan neciamente erro tras erro, ou ben son farto máis sinistras do que agora mesmo parece.

Pero entremos, primeiro, no asunto central: non hai solución posíbel, até que os dirixentes da UME se enfronten ao problema da solvencia. Resolto ese problema, todo o demais encaixa. Non significaría restaurar o crecemento económico, pero si saír da camisa de forza fiscal, porque unha vez persuadidos os mercados da solvencia no fundamental dos distintos países membros, volverían prestar a taxas de interese razoábeis, o que á súa vez podería axudar a lidar co problema actual da insuficiente demanda agregada. E significaría que non hai que empezar preocupándose por quítas masivas de débeda, porque os bonos se comercian con tensións inadecuadas precisamente por mor de que os mercados non cren que eses países poidan resolver fiablemente o problema da súa solvencia nacional.

A proposta de repartición de ingresos que viñemos propondo algúns desde hai certo tempo é a maneira operacionalmente máis eficiente de implicar ao BCE cun mínimo de cambios normativos. Ademais, non é inflacionaria, pois se limita a substituir os bonos nacionais por reservas no sistema bancario, e construír así as reservas bancarias non é inflacionario.

Hai expostas cuestións sobre a solvencia última do BCE e sobre as restricións normativas que regulan o seu mandato. Empecemos pola cuestión da solvencia: alguén se tomou a molestia de preguntarse que significa o concepto de 'solvencia' para un banco central que crea a súa propia moeda? Bill Mitchell tratou isto moitas veces, pero se un tómase os 30 segundos que se precisan para ponderar a cuestión, a cousa non ofrece dúbida: o concepto de 'solvencia' é de todo punto irrelevante para un banco central cunha moeda soberana (é dicir, non convertíbel -mediante demanda- nunha cantidade fixa doutras moedas ou dunha mercadoría).

O BCE e quen se resisten á súa implicación na salvación da moeda común seguen pensando e actuando coma se tratase dun banco central que operase baixo un patrón ouro. Iso é unha tolemia, unha estupidez certificábel como tal.

No que fai ás restricións e esixencias xurídico-normativas:

O BCE non está estatutariamente compelido a uns requisitos de capital mínimo.

Transfire beneficios aos gobernos nacionais, mais en época de perdas só pode solicitar unha inxección de capital, se o seu capital está esgotado.

O Consello Europeo (que representa aos gobernos electos) non está obrigado a acceder a esa solicitude.

Deica que o BCE está nun estado de situación patrimonial perfecto respecto do risco de depósito, pois as súas perdas non precisan de transferencia fiscal na medida en que pode reconstruír os seus beneficios vía señoreaxe ao longo dun certo número de anos. Neste sentido, o seu papel é análogo ao do Banco Nacional de Suíza cando efectivamente cubriu os riscos de depósito dimanantes dos malos títulos dos bancos suízos durante a fase máis aguda da crise en 2008.

Nin que dicir ten que o BCE odiaría ter que facer iso, co que se corre o perigo de que as súas perdas limiten a súa disposición a manter o seu programa de compra de bonos. Con todo, é o único que se pode facer. A compra de bonos é precisamente o que lle apalanca e, paradoxalmente, preserva a calidade do seu balance xeral, pois son esas compras as que aseguran que os bonos en apertos de países como Grecia non perdan valor: o BCE evítalles a quebra. Como dixemos moitas veces, o BCE usa efectivamente os ingresos dos gregos (e doutros)/doutros) para reconstruír o seu capital base. Desde o instante mesmo en que o FEEF entra en acción (coa noción de quítas de débeda), o BCE perde o seu apalancamento e o contaxio do risco crediticio desprázase cara aos países centrais da UE, o que ameazará as cualificacións tripla A deses Estados. 

Iso significa tamén que todo o asunto da recapitalización bancaria non é senón un confusionario extravío. En realidade, os bancos non necesitan recapitalización. Do que o groso dos depositantes preocúpase é de poder sacar o diñeiro depositado no seu banco; que este sexa ou non solvente, non é o que máis lles preocupa. Sen disputa, todos os bancos estadounidenses eran insolventes en 1982, pero as garantías do Fondo Federal de Garantía de Depósitos (FDIC, polas súas siglas en inglés) traballou para a estabilización do sistema.

O capital bancario está sempre dispoñíbel a un determinado prezo. O "proceso de mercado" pode ampliar a marxe neta de xuros, até o punto en que os ingresos atraen capital. Salvo que se parta do suposto de que a de ser digno de crédito non é a cuestión.

O problema da actual política é que está a levar tanto ao sector público como ao sector privado a converterse en "fenómenos crediticios", o que fará extremadamente difícil que os prestatarios atopen prestamistas.

Na actual situación, o que temos é unha crise de solvencia que está a penetrar no sistema bancario porque unha grande proporción dos activos bancarios está constituída por bonos públicos denominados en euros. Achantarse a quitas "voluntarias" e a recapitalizaciones forzosas, o que traerá consigo é, simplemente, unha espiral de masiva deflación por sobrendebedamento. Veremos aos bancos malvendendo activos a torto e a dereito (os xestores bancarios non emitirán accións a prezos tan miserabelmente baixos). O que, á súa vez, deprimirá ulteriormente a actividade económica, incrementará eses déficits públicos que a elite dos mandamais políticos da Eurozona está empeñada en exorcizar e devolveranos á casa de partida. Xa os canóns apuntan a Italia, agora que Grecia está a pique de ser "liquidada".

Para dicilo coas palabras do maior poeta italiano de todos os tempos: "Lasciate ogni speranza, voi ch'entrate". [1]

NOTA T: [1] "Quen aquí entre, abandone toda esperanza". É a lenda colocada na porta do Inferno do Dante.
Postar um comentário